Россия способна стать ведущим мировым экспортером зерна и самостоятельно обеспечить себя мясом на 80%. В 2008–2013 гг. потребность российского сельского хозяйства в инвестициях составит $70 млрд. В ближайшее время можно ожидать негативной динамики показателей доходности, урожайности и рентабельности.
По итогам 12 месяцев сектор опередил индекс РТС на 6% и отстал от индекса MSCI Renaissance на 13%.
На протяжении последних лет сельское хозяйство в России было убыточным. Отрасль существовала благодаря субсидиям и характеризовалась чрезвычайно продолжительным инвестиционным циклом, что в условиях затрудненного доступа к капиталу привело к значительному падению сельскохозяйственного производства. Теперь ситуация кардинально меняется. Во-первых, благодаря государственному регулированию и поддержке отрасли растет привлекательность прямых вложений в нее. Во-вторых, инвесторы стали иначе относиться к аграрной индустрии в связи с ростом мировых цен на продовольствие и повышением значимости сельского хозяйства в целом. По нашим оценкам, в 2008–2013 годах потребность данного сектора в инвестициях составит $70 млрд. В этой связи мы ожидаем, что в 2008–2009 годах сельхозпроизводители будут активно привлекать капиталы (в рамках первичных, вторичных и закрытых размещений) на общую сумму около $1,5 млрд.
От «окорочков» к протекционизму. Спад в российском сельскохозяйственном производстве наметился в начале 1990-х, когда начался переход от плановой экономики к свободному рынку. Структурные перемены повлекли за собой системный сбой в финансировании сектора, который до тех пор получал средства из государственного бюджета. Одновременно сложились благоприятные возможности для импорта продовольствия и сельхозпродукции, в результате чего произошло массовое сокращение внутреннего производства. В начале 1990-х были периоды, когда в магазинах не продавалось никакого мяса, кроме американских куриных «окорочков». Они были дешевы, пользовались большим спросом, и российские производители не могли конкурировать с данной продукцией по цене и себестоимости. Правительство в то время столкнулось с очень опасной ситуацией, вызванной дефицитом продовольствия, и потому всячески стимулировало импорт сельхозпродукции. Слабая защищенность рынка привела к сокращению доли российских производителей в различных сегментах до уровня в среднем ниже 50% от совокупного объема потребления.
Другим фактором, ограничившим развитие сельскохозяйственных компаний, стало отсутствие средств и доступа к источникам капитала. Производители едва справлялись с пополнением оборотного капитала, и некоторым из них пришлось сократить производство. Кроме того, отсутствовали инвестиции в оборудование и модернизацию инфраструктуры, а также в культивирование новых земель. Начиная с 2003 года российское правительство поставило цель снизить зависимость страны от импорта основных продовольственных продуктов (мяса, сахара, риса, растительного масла и порошкового молока).
Фактор государства. В 2007 году была принята стратегия развития аграрного сектора России на 2008–2012 годы. Она направлена на увеличение поголовья скота по производству мяса и молока, повышение спроса на корма, которое способствует росту потребления зерна и стимулирует инвестиции в приобретение сельскохозяйственных земель под производство злаков. Кроме того, можно ожидать укрепления продовольственной безопасности страны. Государственная политика в области сельского хозяйства представляется последовательно-протекционистской, повышающей инвестиционную привлекательность сектора.
Проанализируем основные инициативы правительства, способствовавшие созданию благоприятного режима для сельхозпроизводителей в России.
Во-первых, право на приобретение земли в собственность. Этот рынок полностью либерализован. Землю можно покупать и продавать. По нашим оценкам, около 13% совокупных обрабатываемых сельскохозяйственных земель находится в собственности индивидуальных фермеров, 78% принадлежит аграрным компаниям, 9% – частным лицам. Около 40% владеют региональные администрации и государственные структуры в рамках предприятий АПК.
Во-вторых, налоговые льготы. В 2005 году правительство установило новый налоговый режим для сельхозпроизводителей. В частности, на 2006–2008 годы была принята нулевая ставка налога на прибыль, которая должна возрасти в 2009-м до 6%, а затем в 2010–2011-м – до 12% против нынешних 24% в других отраслях. Сельское хозяйство – единственный сектор в России, где действуют налоговые льготы и отсутствуют дополнительные сборы (такие, как акциз или НДПИ).
В-третьих, благоприятные условия привлечения заемных средств. Правительство выделяет из федерального и местных бюджетов деньги для субсидирования процентных расходов по обслуживанию кредитов, связанных с инвестициями в сельское хозяйство (для обоснования требуется представить бизнес-план и документацию). Государство покрывает процентные расходы сельскохозяйственным компаниям в размере 95% от ставки рефинансирования Банка России, но не более 95% совокупных процентных расходов. Например, если аграрная компания получила заем по ставке 13%, то правительство выплачивает банку 9,5%, а сам производитель отдает оставшиеся 3,5%.
В-четвертых, регулирование импорта. В 2003-м были установлены квоты на импорт сырого мяса, которые ежегодно пересматриваются в части распределения по странам-импортерам. По данным Министерства экономического развития, на 2008 год они установлены в следующих размерах: мясо птицы – 1,2 млн тонн (из них 74,4% могут поступить из США); свинина – 0,5 млн тонн (из них 50,4% – из Евросоюза); говядина – 0,45 млн тонн (из них 79% – из Евросоюза). Пошлина на импорт мяса в пределах установленных квот составляет 15% от его таможенной стоимости. Тарифы на ввоз с превышением квот существенно выше (60% для свинины и мяса птицы, 30% для говядины).
В-пятых, интервенции на зерновом рынке. Для регулирования внутренних цен Министерство сельского хозяйства создало специальный фонд. Его зерновые запасы (на конец сезона 2007 года – 1,5 млн тонн) пополняются за счет правительственных закупок в урожайные годы. Продукция помещается в частные хранилища и находится там до тех пор, пока ситуация не изменится и внутренние цены на зерно не возрастут на фоне значительного экспорта или плохого урожая. Последний раз интервенция проводилась в марте 2008-го, когда на рынке были проданы около 12 тыс. тонн пшеницы и около 5 тыс. тонн ржи.
В-шестых, экспортные барьеры. Российское правительство активно использует различные способы ограничения вывоза сельскохозяйственной продукции в целях контроля поставок и цен на внутреннем рынке. Так, в ноябре 2007 года была введена сезонная экспортная пошлина на пшеницу и ячмень, действовавшая до 1 июля 2008-го. В декабре 2007-го ее повысили с 10% (не менее 22 евро за тонну) до 40% (не менее 105 евро за тонну).
В-седьмых, компенсация стоимости удобрений, семян и горючего. Сельскохозяйственные производители могут рассчитывать на частичное (не более 50%) покрытие этих расходов. В регионах России применяются разные механизмы компенсации, поскольку указанные платежи, как правило, поступают из бюджетов субъектов федерации.
Идеи и риски. Существует несколько основных стратегий для сельскохозяйственных компаний. Первая – это инвестиции в землю. Цены не отражают ее реальную стоимость, поэтому можно приобретать сельхозугодия как дорожающий актив, способный генерировать растущие денежные потоки. Кроме того, участки можно использовать в качестве обеспечения для получения более дешевого финансирования по сравнению с компаниями, не имеющими собственной земли.
Вторая идея – инвестиции в производство сельхозпродукции. Капиталовложения обеспечивают российским компаниям доступ к субсидиям, а также гарантируют им благоприятный режим налогообложения. Кроме того, внутри страны сложилась благоприятная ценовая конъюнктура (кроме цен на курятину), а в перспективе российские холдинги способны выйти и на мировые сельскохозяйственные рынки. Не стоит забывать, что инвестиции в производство зерна позволяют снижать сырьевые издержки и себестоимость, если цепочка стоимости предусматривает дальнейшую переработку, либо если оно используется в качестве сырья (например, кормов для скота, в мукомольном или хлебопекарном производстве).
Еще одна стратегия – развитие инфраструктуры. Высокие мировые цены на зерно и благоприятные прогнозы (на фоне дисбаланса между спросом на продовольствие и объемом пахотных и культивируемых земель в мире, а также потребностей в инвестициях для увеличения производства) стимулируют выход российских производителей на экспортные рынки. По нашим оценкам, с 2007 по 2013 год вывоз зерна может возрасти в пять раз до 60 млн тонн в год. Это приведет к росту спроса на терминалы для перевалки в глубоководных морских портах, а также на балкеры и услуги морского транспорта в целом.
Если инвестиции в российское сельское хозяйство обеспечат рост посевных площадей за пять лет на 36% к уровню 2007 года, а урожайность – на 15–17%, то произойдет существенное увеличение производства зерна. Соответственно мы увидим значительный спрос на зернохранилища и перерабатывающие предприятия.
И последняя, четвертая, идея – диверсификация, которая сочетает все вышеперечисленные факторы с целью создания вертикально-интегрированного холдинга.
Несколько слов о том, с чем могут столкнуться инвесторы в сельском хозяйстве. В отрасли по-прежнему сохраняется высокий уровень операционных рисков. Например, сезонность бизнеса; незначительные или отрицательные денежные потоки на начальном этапе инвестиционного цикла, высокий уровень задолженности (хотя зачастую это сопровождается субсидированием процентных расходов); нехватка квалифицированных кадров; растущие цены на землю, удобрения, оплату труда, ГСМ. В ближайшее время мы не исключаем негативной динамики показателей доходности и рентабельности сельхозпроизводителей.
Возможности для входа. Акции мировых производителей зерна торгуются с прогнозным коэффициентом P/E на 2008 год в 14,6, производителей мяса – 17, сахара – 14,6. Мы полагаем, что первых будут оценивать с премией по отношению ко вторым и третьим, учитывая различие в прогнозах динамики отпускных цен и производственных затрат для этих секторов. В целом компании, находящиеся в самом начале продовольственной цепочки, должны выиграть от сложившейся ситуации (таким образом, в выгодном положении окажутся производители зерна). К тому же повысилась корреляция между ценами на зерно и нефть, поскольку динамика последних способствует росту спроса на биотопливо, а площадь сельскохозяйственных земель, пригодных для посадки зерновых, ограничена.
Также на котировки бумаг производителей зерна влияют прогнозы урожайности (они зависят от погодных и прочих плохо прогнозируемых факторов, а потому нестабильны), а также сведения о рыночных запасах сельхозпродукции (предполагается, что их объемы в 2007–2008 годах продолжат снижаться и в 2009 году окажутся на уровне 2006–2007-го).
Но все же позитивные прогнозы относительно цен на зерно перевешивают негативные ожидания удорожания топлива и удобрений. С точки зрения издержек производители мяса и молока зависят от цен на зерно, а с точки зрения рентабельности – от уровня доходов населения, спроса, режима государственного регулирования и инфляции в продовольственном сегменте.
Мировые производители сахара аналогичным образом зависят от цен на сырье, которые меняются в зависимости от спроса на биотопливо. Что касается российских производителей, на их положение в большей степени влияет режим государственного регулирования внутренней цены на белый сахар через ввозные пошлины на сахар-сырец.
На рынке обращаются акции четырех сельскохозяйственных компаний из России (мы не берем в расчет эмитентов с капитализацией менее $100 млн) с совокупной рыночной капитализацией $2,8 млрд. Впрочем, ликвидность даже самых крупных эмитентов остается низкой (среднедневной объем торгов по акциям BEF и группы «Разгуляй» составляет $8 млн и $1 млн соответственно). Мы даем по бумагам трех компаний рекомендацию «покупать».
* Автор – ведущий аналитик инвестиционной группы «Ренессанс Капитал».
Размещение акций российскими сельскохозяйственными компаниями с марта 2005 года
Компания
Дата размещения
Объем размещения, $ млн
Предложенный пакет (полное размывание), %
Рыночная капитализация при размещении, $ млн
Рыночная капитализация на 19.08.08, $ млн
Динамика рыночной капитализации с момента размещения, %
Разгуляй (SPO*)
22.07.2008
295
24,1
1225
1021
-17
Черкизово (IPO)
10.05.2006
251
27,8
904
862
-5
Black Earth Farming (IPO)
27.12.2007
247
25,7
960
586
-39
Разгуляй (IPO)
06.03.2006
144
28,8
500
1021
104
Черкизово (SPO)
06.05.2008
82
8,1
1 012
862
-15
Разгуляй (SPO)
09.11.2007
70
13,2
600
1021
70
Русское зерно (PP)
22.02.2008
25
15,0
167
197
18
Пава (PP)
21.03.2005
8
10,5
81
97
20
Совокупный объем размещения
1122
* IPO – первичное размещение акций, SPO – вторичное публичное размещение, PP – частное размещение.
Источники: «Ренессанс Капитал», «Ф.»
Рекомендации по акциям
Компания
Текущая цена, $
Прогнозируемая цена, $
Рекомендация
Потенциал роста, %
Разгуляй
6,46
Пересмотр
Black Earth Farming
4,71
9,31
Покупать
98
Черкизово
13,00
15,30
Покупать
18
Русское зерно
1125,00
2093,00
Покупать
86
Источник: «Ренессанс Капитал»
Планируемые показатели по отдельным видам продукции в 2008–2012 гг., млн тонн
Деятельность
2008
2009
2010
2011
2011
Производство мяса и мяса птицы
9,0
9,5
10,1
10,8
11,4
Производство молока
33,0
34,0
35,0
36,0
37,0
Производство зерна
49,9
51,2
52,7
54,3
56,0
Экспорт зерна
9,0
13,0
14,0
15,0
15,0
Источник: Программа развития сельского хозяйства России на 2008–2012 гг.
Журнал «Финанс.» №31 (266) 25 августа — 31 августа 2008 — АКЦИИ
Наталья Загвоздина
Подписывайтесь на телеграм-канал Финсайд и потом не говорите, что вас не предупреждали: https://t.me/finside.