Сделки репо подразумевают продажу какого-либо имущества с последующим его обратным выкупом. При этом покупатель и продавец заранее договариваются, когда и по какой цене пройдет вторая часть операции.
На фондовом рынке объектами «репования» чаще всего становятся акции и облигации (государственные и корпоративные). При продаже пакет обычно стоит дешевле, чем во время выкупа. То есть продавец как бы получает денежный кредит под залог ценных бумаг, а затем возвращает его покупателю с процентами. Возможен и противоположный вариант, когда доход достается владельцу акций или облигаций – в этом случае он выступает кредитором.
По сравнению с обычным кредитованием под залог здесь есть очень важное отличие. В момент заключения сделки покупатель-кредитор становится полноправным владельцем ценных бумаг. И если продавец откажется выполнять свои обязательства – выкупить пакет обратно, тот сможет тут же продать бумаги по рыночной цене.
Почему брокеры их недолюбливают? Сделки репо бывают полезны и бизнесу, и частным инвесторам. Компаниям финансового сектора, да и любой другой отрасли, с их помощью удобно управлять текущей ликвидностью – привлекать или размещать свободные деньги. Любое предприятие может таким образом «подрабатывать», занимаясь кредитованием – и банковская лицензия не нужна. Правда, сроки сделок редко превышают полгода, а чаще всего ограничиваются всего несколькими днями.
Для самих банков репо – во многом альтернатива рынку краткосрочных межбанковских кредитов (МБК). В России ставки МБК зачастую держатся ниже, чем по сделкам репо с теми же контрагентами. Но постепенно разница стирается. На развитых рынках нередко наблюдается обратная ситуация – краткосрочное «репование» дешевле. Кстати, Центробанк использует этот механизм для управления ликвидностью рынка – крупные участники могут заключать с ним сделки на ММВБ.
Другое применение операциям репо – увеличение потенциальной доходности инвестиций. Например, вы можете продать ценные бумаги по первой части сделки, а на вырученные деньги купить такие же – только уже несколько меньший пакет. Затем он, в свою очередь, тоже становится предметом репо. И так далее. Пирамида нарастает в разы или даже в десятки раз, и за счет этого достигается эффект кредитного плеча – как при обычном маржинальном кредитовании, которое предоставляют брокеры. Напомним также, что сделки репо позволяют открывать короткие позиции по ценным бумагам. С «репованием» связаны и некоторые арбитражные торговые стратегии.
Если вы посмотрите стандартные предложения брокерских домов, то лишь в редких случаях обнаружите там такую услугу, как доступ на рынок репо. Почему? Топ-менеджер одной из инвесткомпаний говорит, что иначе исчезнет очень большая доля прибыли, которую приносит брокерам маржинальное кредитование клиентов. «Например, компания кредитует деньгами по ставке 20% годовых и ценными бумагами – по ставке 15%. На рынке репо клиенты сами смогут привлекать бумаги почти бесплатно, а деньги, скажем, под 5 – 8% годовых», – рассказывает собеседник «Ф.».
Вина методики. В августе три четверти оборота ММВБ по сделкам репо с акциями обеспечили сами инвесткомпании и банки, а также их клиенты-нерезиденты, 21% приходится на прочие российские компании (некоторые из них, впрочем, тоже представляют интересы конкретных инвесторов), вклад частных лиц – всего 3%.
Рынок «репования» очень быстро развивается. Ведь всего лет пять назад верхние строчки в списке ведущих операторов занимали компании с месячным оборотом 10 – 15 млрд рублей, а общий объем сектора составлял в среднем 50 млрд, вспоминает руководитель отдела операций на денежных рынках ИК «Ист Кэпитал» Вячеслав Анцупов. Теперь результаты крупнейших участников в десятки раз выше.
Однако некоторые факторы тормозят развитие сегмента. Так, целый ряд иностранных банков считает его слишком рискованным в России. «Многие крупные организации до сих пор не имеют лимитов на подобные операции, хотя активно торгуют акциями и бывают заинтересованы в привлечении ценных бумаг под определенные задачи», – сожалеет Вячеслав Анцупов. Соответственно, «консерваторы» отказываются и от размещения свободных денег при помощи операций репо с акциями, хотя зачастую активно используют залоговые схемы с бумагами тех же эмитентов.
Одна из причин – отсутствие единых для всех стандартов. Допустим, резко падают котировки ценных бумаг, переданных в репо. И стоимость пакета, который фактически служит залогом, перестает покрывать выданный «кредит». Участникам сделки нужно пересматривать свои обязательства, чтобы снять с «кредитора» возникающие риски. Но в России пока не сложилась общепринятая методика такой переоценки.
Квази-репо. Зато участники рынка заменяют «репование» комбинациями обычных сделок, например, покупкой акций с моментальными расчетами и одновременной продажей такого же пакета с отсроченными. Как ни парадоксально, но риски здесь могут оказаться еще более высокими. Если продавец ценных бумаг (заемщик) не исполнит вторую часть репо, то потери покупателя (кредитора) все же ограничены из-за дисконта – заниженной цены первой части. При купле-продаже акций возможностей для маневра остается меньше, поскольку сильное отклонение от текущих цен привлечет внимание ФСФР как возможная попытка манипулирования, напоминает Вячеслав Анцупов.
Начальник отдела операций с рублевыми долговыми инструментами ING Wholesale Banking Константин Коструб обращает внимание на проблемы, связанные с инфраструктурой расчетов, в частности через систему ММВБ. По его словам, сама по себе эта система удобна, но поставка денег несколькими рейсами в течение дня ограничивает по времени возможности для заключения сделок. «Например, возникает необходимость увеличения остатка на торговом счете. Если воспользоваться самым поздним дневным рейсом, то расчеты будут возможны около 17.15 – 17.30. Но это уже достаточно рискованный вариант, так как в случае технических задержек сделка не состоится», – рассуждает Константин Коструб.
Бесполезная лицензия. Балтийское финансовое агентство, не будучи банком, размещает на рынке репо свободные денежные остатки и привлекает средства для поддержания ликвидности. «Также мы совершаем сделки с некоторыми клиентами, когда речь идет офинансировании операций с ценными бумагами, не входящими в список маржинальных», – уточняет ведущий специалист отдела брокерских операций БФА Иван Сафронов. А дает ли здесь какие-либо преимущества наличие банковской лицензии? «Несомненно, преимущество есть, но незначительное, так как большинство участников рынка оценивает надежность контрагента по другим параметрам. Лишь отдельные банки предпочитают работать с себе подобными или вовсе не заключают сделки репо с инвесткомпаниями», – отвечает Вячеслав Анцупов. «Косвенно лицензия облегчает установление лимитов на контрагентов, с которыми уже проводятся депозитные, конверсионные и другие операции», – уточняет Константин Коструб.
Участники рынка оценивают риск неисполнения обязательств каждым из контрагентов и для каждого рассчитывают предельно допустимые объемы взаимных операций. Это и есть лимиты. От индивидуального коэффициента обычно зависит объем капитала, который банки замораживают под возможные потери. Чем выше этот показатель – тем большим должен быть объем. Для контрагентов из числа банков этот коэффициент, как правило, ниже. Собственно поэтому некоторые кредитные организации охотнее заключают сделки со своими «коллегами по цеху».
№
Компания, банк
Оборот, млрд руб.
Ведущие операторы ММВБ по сделкам репо с акциями*
1
Газпромбанк
586,9
2
КИТ Финанс
365,5
3
Тройка Диалог
248,7
4
Ди Си Кэпитал
199,4
5
Банк Москвы
151,8
6
Брокеркредитсервис
132,1
7
Регион
82,7
8
Атон
78,4
9
Стройкредит
72,9
10
Международный московский банк
72,4
Ведущие операторы ММВБ по сделкам репо с облигациями*
1
Тройка Диалог
218,0
2
Газпромбанк
216,6
3
КИТ Финанс
194,7
4
Банк Москвы
142,2
5
Номос-банк
51,5
6
Международный московский банк
51,0
7
Уралсиб
46,6
8
Банк Кредит Свисс (Москва)
42,8
9
Велес Капитал
37,6
10
Ютрэйд.ру
33,5
* Данные за сентябрь.
ДВЕ СТОРОНЫ ОДНОЙ МЕДАЛИ: Опасные пирамиды
Эффект финансового рычага увеличивает доходность, но иногда приводит к краху.
Пирамидами из сделок репо пользовался знаменитый хедж-фонд LTCM, потерпевший крах в 1998 году. А сегодня эту стратегию применяют некоторые крупные инвесторы, а также российские ОФБУ. Один из примеров – фонд «Кутузов» под управлением Юниаструм-банка. Он считается фондом низкого риска, инвестирует в основном в облигации, но благодаря эффекту «финансового рычага» получал более высокий доход. Зато когда возникли проблемы на долговом рынке, результаты не заставили ждать: в августе инвесторы потеряли 5,6%, в сентябре – еще 6,5%.
Журнал «Финанс.» №41 (227) 29 октября — 04 ноября 2007 — Инвестиции
Олег Мальцев
Подписывайтесь на телеграм-канал Финсайд и потом не говорите, что вас не предупреждали: https://t.me/finside.