На российском внутреннем рынке пока есть только один пример секьюритизации (выпуска ценных бумаг, обеспеченных активами): в ноябре текущего года «дочка» Газпромбанка банк «Совфинтрейд» выпустил облигации с ипотечным покрытием на 3 млрд рублей. Выходит, закон «Об ипотечных ценных бумагах» реально заработал лишь через три года после того, как был принят. В документ потребовалось внести две серии поправок.
«На рынке было общее мнение – сделать выпуск в России не удастся, – говорит советник юридической фирмы «Магистр и партнеры» Юрий Туктаров, – однако у «Совфинтрейда» получилось. Размещение было сделано максимально консервативно, без деления на транши, с учетом всех сложностей российского законодательства».
Сделка проводилась с помощью специализированной компании под названием «ГПБ-Ипотека» (аналог западной SPV). «Это позволяет отделить риски ипотечных активов (закладных в нашем случае) от рисков банка. Сама компания почти никаких рисков, кроме связанных с ипотечными активами, в себе не несет: ипотечный агент не ведет никакой «посторонней» деятельности», – говорит вице-президент Газпромбанка Игорь Русанов. Деятельность таких организаций законодательно ограничена: они имеют право лишь приобретать ипотечные активы, содержать их на балансе, выпускать ценные бумаги. Хотя в отличие от западных SPV, которые по закону не могут стать банкротами, в России у специализированных компаний такая возможность есть. Однако, как уверяет Игорь Русанов, риски для инвесторов в данном случае минимальны. «У ипотечного агента нет иных кредиторов, кроме держателей его облигаций, – поясняет эксперт. – Теоретически к компании могут быть предъявлены налоговые претензии, но оснований для этого не будет – доходы от ее деятельности не облагаются налогами. Даже если вдруг ипотечный агент обанкротится, скажем по ипотечному портфелю возникнут значительные просрочки – то все покрытие поступит в полное распоряжение держателей облигаций». Преимущество «российской» секьюритизации, проведенной в рублях, заключается в том, что возможность размещения таких бумаг гораздо меньше зависит от ситуации на международных рынках и требует меньших расходов на организацию, отмечают в Газпромбанке.
Но вместе с тем многие эксперты полагают, что цель сделки, заключенной «Совфинтрейдом», больше политическая, чем экономическая: нужно было наконец показать, что секьюритизация на российском рынке возможна. Отметим: организатором выпуска стал сам материнский банк, который через аффилированную структуру выкупил 100% бумаг (в дальнейшем планируется предлагать их инвесторам). «Газпромбанк мог бы просто эмитировать обычные долговые бумаги с низкой доходностью из-за их высокого кредитного рейтинга, – считает президент компании «АБС Финанс» Геннадий Суворов. – Вероятно, финансовая эффективность фондирования посредством секьюритизации не играла первостепенной роли».
«Дочка» окологосударственного Газпромбанка повторила на российском рынке опыт государственного ВТБ, который в июле текущего года первым из российских кредитных организаций выпустил ипотечные еврооблигации на сумму $88,3 млн.
Недописанный закон. У ВТБ буквально через месяц нашлись последователи: в августе текущего года еврооблигации на сумму $72,6 млн выпустил Городской ипотечный банк. А вот отважатся ли в ближайшем будущем частные кредитные организации повторить опыт Газпромбанка – большой вопрос. В российском законодательстве осталось много огрехов и неясностей. «Концептуальная проблема российской секьюритизации – регулирование на уровне закона, – говорит Юрий Туктаров, – тогда как на Западе все можно прописать на уровне устава. Есть три регулятора: государство, инвестор и биржа. И нельзя недооценивать роль инвестора: если компания ошибется в уставе, то бумаги просто не купят».
При секьюритизации за границей инвесторы защищены лучше, чем при размещении в России, отмечает управляющий партнер юридической фирмы «Линия права» Дмитрий Глазунов. «На Западе есть счета «особого типа», которые позволяют защитить денежные потоки, поступающие в пользу владельцев облигаций, от посягательств налоговых органов, судебных взысканий и иных кредиторов до момента полного исполнения обязательств перед владельцами ценных бумаг», – поясняет Дмитрий Глазунов. По таким счетам даже сам эмитент (владелец счета) не вправе дать поручение банку на списание средств по назначению, не связанному с удовлетворением требований по облигациям. Российский закон такие правила не предусматривает. И даже если владелец счета, то есть спецкомпания, письменно откажется от своего права востребовать средства в любое время, это не дает полноценных гарантий инвесторам.
Есть и другие преграды развития ипотечной секьюритизации на внутреннем рынке. «По российскому законодательству в портфель обеспечения облигаций можно «положить» только те кредиты, размер которых составляет не более 70% от стоимости предмета ипотеки», – говорит директор департамента финансов АИЖК Наталия Кольцова. Таких кредитов в банковских портфелях становится все меньше: финансовые учреждения снижают первоначальные взносы ради привлечения клиентов, тем более что цены на недвижимость растут быстрыми темпами (есть даже предложения ипотеки с нулевым первым платежом).
Бумаги, обеспеченные не ипотечными, а любыми другими ссудами (к примеру, автокредитами или займами в торговых точках), в России пока выпустить вообще невозможно – нет соответствующих законов. По словам Дмитрия Глазунова, государство было прежде всего заинтересовано в подготовке законодательства, позволяющего выпускать ипотечные бумаги: они должны стать толчком для развития ипотеки, которая позволяет решить жилищные проблемы в стране. Кроме того, считает эксперт, кредиты на недвижимость – это наиболее качественные активы, механизм их секьюритизации лучше всего опробован на Западе.
Где дешевле. Но развитию секьюритизации активов российских банков мешают не только законодательные преграды. Скажем, кредитных организаций, которые выпускали еврооблигации, обеспеченные ссудами, можно пересчитать по пальцам – среди них банк «Союз» (секьюритизация автокредитов), «Русский стандарт» (ссуды в торговых точках), МДМ-банк (автокредиты).
«Многие отечественные банки пока не накопили солидных однородных пулов, чтобы с выгодой их секьюритизировать», – говорит зампред Абсолют-банка Анатолий Максаков. Минимальный объем ссуд, который целесообразно предлагать инвесторам, по разным оценкам, составляет от $100 млн до $200 млн. В противном случае затраты на различные комиссии сделают подобные заимствования не слишком привлекательными. Ведь эмитенту необходимо оплатить услуги организаторов, рейтинговых агентств, юридических консультантов, аудиторов.
При этом если и проводить секьюритизацию, считают многие участники рынка, то делать это нужно на Западе, где есть дешевые средства и отрегулированные механизмы. К примеру, именно так «Ф.» пояснили в банке «Дельтакредит» желание выпустить евробонды, обеспеченные портфелем ипотечных ссуд, в первой половине следующего года.
Начальник отдела структурирования выпусков МДМ-банка Тимур Кибаттулин добавляет, что зарубежная секьюритизация позволяет задействовать более широкую аудиторию инвесторов, чем при выпуске необеспеченных бумаг. Это пенсионные фонды, страховые компании, инвестфонды, управляющие активами. Если говорить о российском рынке, то на нем пока недостаточно развиты эти финансовые институты.
Безусловно, доступ к зарубежным заимствованиям есть далеко не у всех российских банков даже из первой сотни. С другой стороны, отмечают эксперты, секьюритизация как раз является неплохим способом знакомства с иностранными инвесторами для средних банков – ведь речь идет о размещении обеспеченных ценных бумаг, к тому же риски снижает передача активов SPV. Подобная сделка – хороший имиджевый ход для российской кредитной организации. «Успешная секьюритизация расширяет возможности банков по привлечению финансирования с помощью других долговых инструментов», – говорит начальник отдела структурированных продуктов банка «Союз» Александр Летунов.
Вместе с тем и для крупных и известных за границей банков секьюритизация остается перспективным направлением привлечения финансирования. Ведь выигрыш при эмиссии обеспеченных бумаг может быть довольно существенным. «Себестоимость секьюритизации с учетом всех комиссий может быть LIBOR + 2–2,5%, а доходность необеспеченных евробондов доходит до LIBOR + 4%», – комментирует Анатолий Максаков. «Сегодня только несколько ведущих российских банков имеют возможность получить лучшие условия по привлечению международного финансирования, используя более простые классические инструменты, чем удалось нам при секьюритизации, – уверяет Александр Летунов, – таким образом, умение выпускать еврооблигации, обеспеченные активами, – серьезное конкурентное преимущество».
Вместе с тем Анатолий Максаков отмечает сложности, встречающиеся при секьюритизации: «Российский рынок молодой, кредитная история короткая, рейтинговые агентства дают бумагам российских эмитентов рейтинги не выше странового». Лишь ВТБ при выпуске ипотечных евробондов смог получить рейтинг для старшего транша выше суверенного за счет покупки страховки от политических рисков, что удорожает стоимость заимствований. По мнению Геннадия Суворова, примеры первых российских ипотечных ценных бумаг, размещенных за рубежом, показывают, что институциональные инвесторы пока не рассматривают данные евробонды как высоконадежные вложения. «Инвесторы используют российские бумаги пока лишь для диверсификации своих портфелей: по странам, регионам, валютам, – говорит эксперт. – Причины этого: нет статистики по досрочным погашениям, судебной практики реализации ипотечного залога при дефолтных кредитах, то есть займах, по которым в течение длительного срока не происходит погашений». По словам Анатолия Максакова, только лет через 5–6 у зарубежных инвесторов сложится представление о поведении российских заемщиков. Ближайшее время решения будут приниматься в соответствии с наихудшим сценарием развития событий.
КОММЕНТАРИИ
Руслан Исеев, первый зампред Городского ипотечного банка:– При росте объемов активов в рублях, безусловно, встанет вопрос об их рефинансировании в России. Но пока заключена лишь одна подобная сделка, и спрос со стороны инвесторов на рублевые облигации, обеспеченные платежами по кредитам, очень сложно предсказать. Если такие бумаги вызовут интерес, это станет предпосылкой для бурного развития российского рынка секьюритизации.
Александр Черняк, генеральный директор компании «АТТА Ипотека»:– Проведение секьюритизации в России привлекательно по экономическим причинам. Затраты скорее всего будут меньше, чем при выпуске бумаг на Западе: услуги юристов, аудиторов и других участников сделки в России сейчас стоят дешевле, чем за рубежом. Есть и политические причины – активы при внутренней секьюритизации будут оставаться в стране, а не продаваться за границу.
СДЕЛКА: Инструмент снижения рисков
Банки проводят секьюритизацию, чтобы получить более дешевое финансирование.
Снижение ставки привлечения средств достигается за счет того, что кредитная организация отделяет активы от собственного бизнеса: пул кредитов передается на баланс специализированной организации. В западной практике это Special Purpose Vehicle (SPV) – юридически не связанная с инициатором секьюритизации компания. Она ведет только деятельность, связанную с обслуживанием выпуска, не может объявить себя банкротом (по западному законодательству). Таким образом, для инвесторов снижаются риски – они заключаются лишь непосредственно в качестве активов, переданных SPV. Чтобы дополнительно снизить риски части выпускаемых ценных бумаг, вся эмиссия делится на транши, у которых разные ставки. Самый дешевый для эмитента – старший транш, по нему наиболее низкая ставка. Скажем, если часть платежей по кредитам, выступающим в роли обеспечения, перестает поступать, это не отражается на инвесторах, купивших бумаги старшего транша. Младшие транши являются более рискованными для инвесторов и соответственно приносят им больше дохода.
ИНИЦИАТИВА: Бесполезное послабление
Центробанк заявил, что намерен снизить с 14 до 10% уровень достаточности капитала банка (норматив Н1), необходимый для выпуска ипотечных облигаций.
Н1 – это отношение собственных средств к активам, взвешенным с учетом риска. 14-процентная норма касается тех случаев, когда банк соберется сам эмитировать бумаги, а не делать это с помощью специализированной компании. «Законодательством предусмотрено, что ипотечное покрытие в данном случае не будет включаться в конкурсную массу при банкротстве банка, – говорит Дмитрий Глазунов из «Линии права», – но как это все будет работать – непонятно». У многих экспертов есть большие сомнения в том, что кредитные организации вообще станут выпускать облигации «от своего имени». Геннадий Суворов из «АБС Финанс» отмечает, что такие бумаги несут все риски самого банка, смешаны с невозвратами, «плохими» долгами. Обойтись без специализированной компании при выпуске ипотечных облигаций конечно можно, но процент скорее всего будет такой же, как и при обыкновенных необеспеченных бумагах. А организация секьюритизации сложнее и дороже.
Сделки по секьюритизации активов
Банк
Вид бумаг
Дата окончательного размещения
Организатор
SPV
Обеспечение
Объем эмиссии
Ставка старшего транша
Дата погашения
Рейтинг старшего транша
Росбанк
Еврооблигации-секьюритизация (ABS)
02.02.2005
Credit Suisse First Boston (Europe), Merrill Lynch
Russia International Card Finance S.A. (Люксембург)
Будущие поступления по картам Visa, MasterCard, Maestro
$300 млн
9,75%
24.09.2009
Fitch BB-
Союз
Еврооблигации-секьюритизация (ABS)
27.07.2005
Moscow Narodny Bank
Russian Auto Loan Finance B.V.(Нидерланды)
Автокредиты
$49,8 млн
LIBOR + 1,75 %
10.08.2010
Moody’s Ваа3
ХКФБ
Еврооблигации-секьюритизация (ABS)
09.12.2005
HVB Group, PPF banka
Eurasia Structured Finance No.1, S.A. (Люксембург)
Кредиты в торговых точках
126,5 млн евро
EURIBOR + 2,5%
10.05.2012
Moody’s Baa2
Русский стандарт
Еврооблигации-секьюритизация (ABS)
27.03.2006
HVB Group, Barclays Capital, JP Morgan
Russian Consumer Loans No, 1 S.A. (Люксембург)
Кредиты в торговых точках
300 млн евро
EURIBOR + 1,65 %
12.01.2012
Moody’s Baa2, Standard & Poor’s BBB
Альфа-банк
Еврооблигации-секьюритизация (ABS)
28.03.2006
Мerrill Lynch, Dresdner Kleiner Wasserstein
Alfa Diversified Payment Rights Finance Company S.A. (Люксембург)
Денежные потоки по ностро-счетам
$350 млн
LIBOR + 1,6%
15.03.2011
Moody’s Baa3
ВТБ
Еврооблигации-секьюритизация (ABS)
05.07.2006
HSBC, Barclays Capital
Russian Mortgage Backed Securities 2006-1 S. A. (Люксембург)
Ипотечные кредиты
$88,3 млн
LIBOR + 1%
18.05.2034
Moody’s А1, Fitch ВВВ+
Городской ипотечный банк
Еврооблигации-Секьюритизация (ABS)
10.08.2006
Moscow Narodny Bank, Greenwich Financial Services
CityMortgage MBS Finance B.V. (Нидерланды)
Ипотечные кредиты
$72,56 млн
LIBOR + 1,6%
15.09.2033
Moody’s Baa2
МДМ-банк
Еврооблигации-секьюритизация (ABS)
17.10.2006
Dresdner Kleinwort, Merrill Lynch
Taganka Car Loans Finance plc (Ирландия)
Автокредиты
$430 млн
LIBOR + 1%
23.10.2013
Moody’s Baa1
Русский стандарт
Еврооблигации-секьюритизация (ABS)
08.11.2006
HVB Group, JP Morgan
Russian Car Loans No.1 S.A. (Люксембург)
Автокредиты
255 млн евро
EURIBOR + 1,15%
20.10.2017
Moody’s Baa1
Совфинтрейд
Облигации
10.11.2006
Газпромбанк
ГПБ-Ипотека (Россия)
Ипотечные кредиты
3 млрд руб.
8%
29.12.2036
Moody’sBaa2
Источник: Cbonds
Журнал «Финанс.» №46 (183) 27 ноября – 3 декабря, 2006 – Банки
Людмила Милевская
Подписывайтесь на телеграм-канал Финсайд и потом не говорите, что вас не предупреждали: https://t.me/finside.