Фармацевтический рынок – один из наиболее быстрорастущих сегментов российской экономики. В 2006 году, по данным ЦМИ «Фармэксперт», его объем достиг $11,5 млрд – на 40% выше показателя 2005 года ($8,24 млрд). Для сравнения: фармрынок США вырос в прошлом году на 9%, а европейский – на 7%. Причины – растущие доходы, старение населения, а также введенная в середине 2004 года программа дополнительного лекарственного обеспечения (ДЛО). Государственные расходы на душу населения в 2006 году составили всего $127. Это почти в четыре раза меньше среднемирового показателя в $411. Между тем отечественные производители поставляют на рынок только 25% медикаментов – остальное приходится на импорт.
Инвестиции в российских фармацевтов интересны международным инвестиционным фондам, таким как Templeton или J.P. Morgan, стремящимся к диверсификации портфелей. И наиболее привлекательной «таблеткой» на российском фондовом рынке для них является «Верофарм» – производственное подразделение аптечной сети «36,6». «Верофарм» генерирует более высокую маржу и прибыль, чем материнская компания. По показателю валовой рентабельности (около 60%) компания занимает одно из ведущих мест в мире, что помогает ей расти темпами 20% в год. По оценке ЦМИ «Фармэксперт», «Верофарм» занимает 4-е место в списке российских производителей с долей рынка в 6,5%. «”Верофарм” – одна из немногих публичных и торгуемых компаний. И нет ничего удивительного в том, что она стоит так дорого», – уверяет ведущий аналитик «Алора» Евгений Мошонкин.
В отличие от других российских фармпроизводителей «Верофарм» производит нишевые продукты небольшими партиями, что делает компанию более мобильной. Перспективными сегментами, по словам директора по корпоративным финансам аптечной сети «36,6» Андрея Сливченко, являются препараты для кардиологии, желудочно-кишечного тракта и центральной нервной системы. В настоящее время «Верофарм» производит 320 наименований продукции, 150 из которых составляют дженерики (лекарства, срок патента на которые уже истек. – «Ф.»). «Благодаря гибкости производства у «Верофарма» есть прекрасная возможность нарастить рыночную долю в сегменте аптечной продукции, которая только за 9 месяцев 2006 года выросла вдвое», – предполагает Василий Конузин из ИФК «Алемар».
Рецепты. Главный драйвер роста стоимости бумаг «Верофарма» – высокая вероятность его продажи стратегическому инвестору уже в 2007 году. Аптечной сети нужны деньги на расширение. Средства, полученные от продажи 30% акций «Верофарма» на бирже в апреле прошлого года (еще 19,99% продала «Тройка Диалог»), уже потрачены на «оптовую» покупку новых аптек. «Однако несмотря на потребность в средствах, «36,6» пока удерживает за собой контроль над производственным подразделением по причине благоприятной конъюнктуры на российском фармацевтическом рынке», – замечает аналитик «Тройки Диалог» Виктория Гранкина. Кроме того, интерес к акциям «Верофарма» должно повысить IPO «Фармстандарта», которое предположительно состоится весной. По мнению Виктории Гранкиной, «36,6» продаст свою «дочку» ближе к концу 2007 года. «По поводу сроков продажи контрольного пакета акций «Верофарма» решения пока нет», – уточняет Андрей Сливченко.
Рынок акций «Верофарма» невелик. Практически весь объем акций, размещенных в ходе IPO, выкупили портфельные инвесторы. Вследствие этого реальный объем free-float значительно ниже номинального. Тем не менее аналитики говорят о недооценке бумаги с фундаментальной точки зрения. «По сравнению с аналогами «Верофарм» недооценен на 20% по P/E и на 5% по EV/EBITDA», – говорит аналитик МДМ-банка Елена Афонина. С начала третьего квартала 2006 года котировки «Верофарма» выросли на 23%, в то время как индекс РТС – только на 19% (данные на 24.01.07).
Пилюля роста. По итогам 9 месяцев 2006 года «Верофарм» получил выручку в размере $70,7 млн – на 27% больше показателя за аналогичный период 2005 года. EBITDA увеличилась на 29% до $19 млн, маржа по EBITDA составила 27%. Чистая прибыль «Верофарма» увеличилась на 19% до $12 млн, однако маржа по чистой прибыли снизилась с 18,1 до 16,9%. Виноват рост на 20% административных и коммерческих расходов. Обращает на себя внимание увеличение этих расходов не только в абсолютных цифрах – отношение к валовой прибыли также увеличилось – с 34,3 до 34,8%. В результате маржа по EBITDA снизилась с 28,4 до 26,9%.
Срок оборачиваемости дебиторской задолженности «Верофарма» за 9 месяцев 2006 года увеличился до 312 дней против 204 за 2005 год. Причина – в отсрочках платежей государства в рамках программы ДЛО. Между тем за 9 месяцев 2006 года на ДЛО приходилось 9% выручки «Верофарма» по сравнению с 12% в 2005 году. «В настоящее время процесс финансирования в рамках ДЛО уже пошел, – рассказывает Андрей Сливченко, – это увеличит денежные потоки компании в первом квартале 2007 года».
«Верофарм» опубликует результаты за прошлый год в середине февраля. Но уже сейчас аналитики со значительной долей уверенности предугадывают показатели компании. По расчетам аналитиков «Тройки Диалог», выручка «Верофарма» по итогам 2006 года вырастет на 26% до $100 млн, EBITDA – на 25% до $30 млн, а чистая прибыль – на 20% до $19,2 млн. В МДМ-банке прогнозируют, что валовая рентабельность «Верофарма» увеличится с 59 до 61% к 2011 году за счет ввода новых высокомаржинальных рецептурных препаратов. Всех этих результатов компании поможет добиться продуманная инвестиционная политика. «Инвестиции «Верофарма» в 2006 году превысили $6,5 млн, и в 2007 году они могут превысить $10 млн, – говорит Андрей Сливченко, – на эти деньги мы покупаем новое оборудование в рамках расширения производства, а также осуществляем ремонты действующего оборудования».
Портрет эмитента
Компания: ОАО «Верофарм» Специализация: фармацевтика Основные акционеры: «Аптечная сеть 36,6» – 50,01% Генеральный директор: Антон Парканский Площадки: РТС, ММВБКапитализация на 24.01.07: $323,5 млн Количество акций: 10 млнВыручка: $79,4 млн Чистая прибыль: $16 млн Финансовые данные по МСФО за 2005 год
АКЦИИ «Верофарма»
ПОКУПАТЬ
Кирилл Таченников («Открытие»)По соотношению «потенциал роста/риск вложения» акции «Верофарма» – один из наиболее инвестиционно привлекательных активов в отрасли. В том числе для иностранных фондов.
ПРОДАВАТЬ
Ольга Шкред («Файненшл Бридж»)Конкуренция с иностранными производителями потребует от «Верофарма» инвестиций в запуск новых дженериков или в разработку собственных препаратов. От этого пострадает рентабельность компании.
Рекомендации аналитиков
Инвестиционная компания/банк
Аналитик
Целевая цена, $
Потенциал роста, %
Рекомендация
Файненшл Бридж
Ольга Шкред
24,7
–40
Продавать
Ренессанс Капитал
Наталья Загвоздина
28,0
–16
Держать
Банк Москвы
Сабина Мухамеджанова
29,7
–9
Держать
Rye, Man & Gor Securities
Олег Судаков
29,9
–8
Держать
Алор
Евгений Мошонкин
30,0
–8
Держать
Антанта Капитал
Юлия Кнунянц
30,0
–8
Держать
Тройка Диалог
Виктория Гранкина
36,5
13
Покупать
МДМ-банк
Елена Афонина
39,7
23
Покупать
Алемар
Василий Конузин
40,5
25
Покупать
Национальный резервный банк
Александр Демьянович
43,0
33
Покупать
Открытие
Кирилл Таченников
48,5
50
Покупать
Консенсус-прогноз
34,6
7
Цена на 24.01.07
32,4
Источник: «Ф.»
Журнал «Финанс.» №4 (190) 29 января — 4 февраля 2007 — Акции
Леонид Хомерики
Подписывайтесь на телеграм-канал Финсайд и потом не говорите, что вас не предупреждали: https://t.me/finside.