Вексельные заимствования представляют собой один из самых крупных сегментов российского долгового рынка. По оценке исполнительного директора Ассоциации участников вексельного рынка (АУВЕР) Сергея Евсюкова, векселя составляют примерно 33% от всех публичных заимствований, занимая второе место после сегмента государственных, субфедеральных и муниципальных займов. Доля последних – около 47% от общего объема долгового рынка, оцениваемого в 0,9-1 трлн рублей. А на корпоративные займы, оформленные в виде облигаций, приходится лишь 20%. При этом совокупный объем всех векселей, обращающихся в России, в том числе тех, которые циркулируют в рамках закрытых расчетных схем, составляет, по оценке АУВЕР, 1-1,3 трлн рублей.
Самому или в банке? Российские предприятия привлекают внешнее финансирование при помощи векселей посредством двух схем. Первая предполагает прямое кредитование через выпуск собственных векселей, а вторая – использование банковских ценных бумаг. В первом случае принято различать два подвида выпуска собственных векселей в зависимости от целей, которые преследует предприятие-эмитент. Если заем организуется для проведения расчетов с контрагентами – поставщиками сырья, товаров или услуг, то такие векселя называют расчетными. Обычно компании сами занимаются подготовкой выпуска этих ценных бумаг. Если же векселя размещаются на открытом рынке среди институциональных инвесторов, их называют финансовыми. Как правило, для организации выпуска финансовых векселей привлекаются профессиональные участники рынка ценных бумаг, специализирующиеся на такого рода услугах.
Вторая схема предполагает заключение договора вексельного кредитования с банком. В этом случае банк выписывает свои векселя, которыми он кредитует предприятие. А сама компания, получив ценные бумаги, рассчитывается ими со своими контрагентами. Партнеры предприятия могут либо продать банковские векселя на вторичном рынке для того, чтобы получить живые деньги, либо держать их до погашения и предъявить к оплате в банке. По истечении срока обращения этих ценных бумаг кредитуемое предприятие возвращает банку средства в номинальном объеме, если речь идет о дисконтном векселе, или с учетом набежавших процентов, если это процентный вексель, и выплачивает какие-то комиссионные в зависимости от того, как это оговорено в договоре вексельного кредитования. Иначе говоря, предприятие берет у банка взаймы не деньги, а вексель.
Банковские векселя
Преимущества. По мнению начальника управления развития продаж продуктов финансового рынка ЛОКО-банка Дмитрия Чиликина, преимущество использования банковских векселей состоит, во-первых, в большей ликвидности этого инструмента по сравнению с векселем самого предприятия, тем более если это предприятие долгое время не выходило на рынок или не имеет кредитной истории. Соответственно масштаб распространения банковского векселя среди тех же контрагентов предприятия будет большим – партнер может отказаться принять к оплате долговое обязательство компании, а вексель банка уже сам по себе что-то стоит, так как его можно продать на вторичном рынке или досрочно учесть в том же кредитном учреждении.
Во-вторых, как утверждает Дмитрий Чиликин, ставка по вексельному кредитованию гораздо ниже, чем по коммерческим кредитам. Это подтверждает и финансовый директор группы компаний “Караван” Ирина Гроздова. По ее словам, в таком не очень развитом с точки зрения банковского сервиса городе, как Горно-Алтайск, ставки по коммерческим займам колеблются в районе 20% годовых, при этом вексельные кредиты банки выдают по ставкам 14-15% годовых. При вексельном кредитовании банк не отвлекает ресурсы – он эмитирует свои долговые обязательства и при наступлении даты платежа должен получить средства от предприятия, чтобы погасить вексель его держателю. “Ставка по такому кредиту ниже, потому что банк, условно говоря, делает деньги из воздуха – он не отвлекает средства, а за счет своего имиджа получает какие-то проценты”, – говорит Дмитрий Чиликин.
Недостатки. Главным недостатком такой схемы кредитования является то, что предприятие не формирует своей собственной кредитной истории. Это одна из основных причин, по которой многие компании постепенно отказываются от применения банковских векселей в своей финансовой деятельности, несмотря на их дешевизну. Как сообщил “Ф.” финансовый директор авиакомпании “Ютэйр” Игорь Петров, если раньше соотношение использования собственных векселей и векселей банков было примерно 50:50, то сейчас доля ценных бумаг, выпущенных банками, составляет до 5% от всего объема векселей, используемых авиакомпанией. Примерно к такой же пропорции, по словам менеджера по ценным бумагам ОАО “Винап” Александра Сабаева, пришла и его компания.
Стоит также отметить, что не все предприятия могут прибегать к вексельному кредитованию в банках. Например, в связи с тем, что основными поставщиками компании “НТ Компьютер” являются западные компании – ведущие дистрибьюторы и производители компьютерной техники, – предприятие не использует в расчетах с ними векселя российских банков, говорит глава департамента внешнего финансирования “НТ Компьютер” Екатерина Лебедева.
Собственные векселя
Путь на рынок капитала. Именно выпуск своих векселей позволил многим компаниям “засветиться” на долговом рынке и продемонстрировать свою кредитоспособность. Уже после реализации вексельных программ эти эмитенты получили доступ к более долгосрочному и дешевому виду финансирования – облигационным займам. Поэтому векселедатели стремятся поддерживать вторичный рынок своих ценных бумаг, прибегая для этого к услугам маркет-мейкеров. Например, у “Винапа”, заявляет Александр Сабаев, помимо задачи привлечения ресурсов стоит еще задача формирования ликвидного вторичного рынка, чтобы компания всегда могла рассматривать векселя как возобновляемый инструмент. Это, кстати, помогает и в работе с банками при определении тех же процентных ставок по банковским кредитам.
А Игорь Петров из авиакомпании “Ютэйр” отмечает, что недостатком банковского кредитования по сравнению с вексельным заимствованием является закрытость таких сделок для внешнего рынка. Кроме того, эти сделки, как правило, срочные и предусматривают возможность досрочного требования о возврате кредита с уплатой процентов. Среди достоинств векселей Игорь Петров называет открытость информации о транзакциях и наличие большого количества инвесторов. Это позволяет компаниям создавать публичную кредитную историю, а не ту кредитную историю, которая формируется в каком-то местном банке, с которым привыкло работать предприятие.
Но главным преимуществом векселей по сравнению с другими способами привлечения финансовых ресурсов большинство экспертов называют отсутствие необходимости предоставлять обеспечение по займу. Отсутствие залога по этим ценным бумагам позволяет одновременно заниматься и расширением торговли, и оптимизацией логистики, утверждает Екатерина Лебедева из “НТ Компьютер”. Для того чтобы снизить ставку заимствования и вселить уверенность в инвесторов, компания-новичок может привлечь банк, который выдаст аваль (поручительство) по векселю. Однако кредитную историю таким путем не создать, поскольку инвесторы будут рассматривать бумагу скорее как вексель авалиста, а не предприятия.
Оперативность. Вексельный заем – это эффективный способ привлечения денежных средств, и если компания уже имеет публичную кредитную историю на рынке, если она зарекомендовала себя как надежный эмитент, который выполняет свои обязательства в срок, то она может довольно оперативно привлекать финансирование при помощи векселей, констатирует первый заместитель генерального директора по финансам металлотрейдинговой компании “Инпром” Александр Ларионов. В прошлом году был бум облигационных займов, и многие промышленные предприятия вышли на этот рынок. Тем не менее в конце прошлого – начале текущего года значительная часть тех, кто выпустил облигации, стала возвращаться на вексельный рынок, так как эмитенты понимают, что облигации и векселя предназначены для разных целей, отмечает он. “Прежде чем сделать новый выпуск облигаций, нужно погасить предыдущий, то есть должно пройти время. А если ты испытываешь потребность в ресурсах, если рынок о тебе знает, почему бы не использовать вексельный рынок для этих целей?” – спрашивает Александр Ларионов.
Вексельный заем – все-таки краткосрочный финансовый инструмент, поэтому он направляется на пополнение оборотных средств компании, на покрытие кассовых разрывов, тогда как средства от размещения облигаций обычно идут на инвестиционные цели – на развитие бизнеса, на приобретение оборудования, на проекты, которые окупаются в течение срока заимствования. С этим согласен и Александр Сабаев из “Винапа”, который считает, что было бы неправильно проводить прямую параллель между облигационным и вексельным рынками. “Мы рассматриваем векселя как определенный инструмент тонкой настройки. У любого предприятия бывают флуктуации в текущих денежных потоках, которые хотелось бы каким-то образом подкорректировать. Мы ожидаем усиления сезонного фактора – скоро начнется так называемый сезон горячих продаж для продукции, которая выпускается нашими заводами: прохладительные, безалкогольные и слабоалкогольные напитки, в том числе и пиво. Поэтому нам потребовались дополнительные оборотные средства”, – сказал он “Ф.” в преддверии выпуска нового вексельного займа. Вексель – ценная бумага с относительно небольшим сроком обращения, однако он позволяет более гибко и тонко планировать финансовую деятельность в компаниях с четко выраженной сезонностью продаж, подтверждает эту мысль Екатерина Лебедева.
Нужен ли организатор? По сравнению с облигациями выпуск вексельного займа менее трудоемок и требует меньше времени. Векселя не надо регистрировать в государственном органе, по ним не нужно платить налог на эмиссию. Для принятия решения о выпуске и определения параметров нет необходимости проводить многочисленные советы директоров и тому подобные корпоративные процедуры, неизбежно сопутствующие организации облигационных займов. Тем не менее векселедатели обычно привлекают специализированные компании для организации займа, как это делается и в случае с подготовкой выпуска облигаций.
Руководитель отдела долговых обязательств ИК “Стипл-чез” Сергей Париченко считает, что профучастник необходим, так как предприятие-векселедатель, выходя на рынок, не имеет опыта по размещению ценных бумаг и не знает правил и требований, сложившихся на вексельном рынке, причем тут важны даже не столько формальные требования, сколько обычаи делового оборота. Помощь профучастника нужна для того, чтобы разместить заем наиболее эффективно, утверждает он. Наконец, у организатора или андеррайтера уже есть сложившийся круг клиентов, которым он будет предлагать ценные бумаги, что особенно важно для предприятий, не имеющих публичной кредитной истории.
Хотя есть примеры, когда даже новички на вексельном рынке не привлекают специализированного организатора для выпуска своих публичных векселей. Так, ГК “Караван” на первоначальном этапе лишь воспользовалась услугами финансового консультанта – компании “БКС Консалтинг”. Потом же руководство “Каравана” решило, что в силах самостоятельно сделать первое размещение. Из сторонних организаций эмитент привлек лишь Альфа-банк в качестве домицилиата – организации, которая по поручению векселедателя производит платежи по займу в установленный срок.
Стоимость услуг организатора. Затраты, которые несет векселедатель, делятся на технические и на расходы, связанные с первичным предложением ценных бумаг рынку, заявил “Ф.” директор департамента организации финансирования на долговых рынках ИК “Регион” Владимир Галкин. Технические расходы обусловлены раскрытием информации о предприятии – составлением информационного меморандума, изготовлением бланков векселей и операциями по погашению векселей как документарных ценных бумаг. На данный момент минимальный объем вексельной программы, с которого векселедателю интересно будет работать, находится на уровне 50-70 млн рублей. В этом случае технические и инфраструктурные затраты могут составить 0,5-1% от общего объема вексельной программы, утверждает специалист.
Что же касается затрат по предложению бумаг первичному рынку, то тут, как говорит Владимир Галкин, необходимо выявить потенциальный интерес, сформировать синдикат участников, среди которых можно провести размещение. Векселя – это ценные бумаги крупного номинала, обычно не менее 500 тыс. рублей, а их рабочий объем – от 5 до 10 млн рублей. Поэтому на этом рынке, как правило, присутствуют крупные институциональные инвесторы – банки, инвестиционные, страховые и управляющие компании. Соответственно за работу с ними организатор берет так называемую комиссию при первичном предложении, которая может составить до 0,5% годовых в пересчете на доходность с учетом срока обращения векселей. Кроме того, если весь выпуск размещен достаточно оперативно, организатор и члены синдиката могут получить премию – до 0,5% от номинального объема займа.
ИК “Стипл-чез” использует иную систему оплаты. “Мы договариваемся с предприятием об уровне доходности размещения векселей, скажем не выше 18% годовых, а потом работаем с этой заявкой и котируем ценные бумаги ниже – в пределах 16-17% годовых. В зависимости от того, на каком уровне найдутся заинтересованные инвесторы, такая ставка и будет. А из получающейся разницы складывается вознаграждение организатора”, – сказал “Ф.” Сергей Париченко.
Вторичное обращение. Вексельный рынок является внебиржевым. Поэтому торговых площадок, где обращаются векселя, не существует. Это связано с тем, что в отличие от эмиссионных ценных бумаг, таких как акции или облигации, векселя не могут существовать в бездокументарной, электронной форме. Ведь по своей сути вексель – это долговая расписка, оформленная должным образом на бумаге. Инвесторы пользуются котировальными информационными системами, которые представляют собой доску объявлений, где зарегистрированные пользователи – участники вексельного рынка выставляют свои индикативные (ориентировочные) котировки на покупку и продажу векселей, долгов и зачетов.
Самой крупной по количеству зарегистрированных участников, числу выставляемых котировок и количеству векселедателей является система РВС-векселя, за ней следует информационный ресурс НКС-векселя. Свои вексельные терминалы есть у интернет-порталов РБК, АК&М и Финмаркета. В этих информационных системах участники вексельного рынка подыскивают себе контрагентов, изучая выставленные индикативные котировки на покупку и продажу ценных бумаг. Об условиях совершения сделки стороны договариваются по телефону. При этом помимо цены и объема сделки контрагенты уславливаются о том, как будут проводиться расчеты, где и когда произойдет встреча представителей продавца и покупателя для передачи векселя, а также о том, где и как будет проверяться бумага (обычно это делают у эмитента).
Юридически смена собственника векселя оформляется в виде двустороннего договора купли-продажи векселей и акта приема-передачи. Физически же сделка происходит при личной встрече представителей двух контрагентов, при которой происходит обмен договорами и актами. Покупатель получает на руки векселя, перечисляя продавцу на расчетный счет сумму денег, указанную в договоре. Таким образом, срок оформления сделки зависит от территориальной близости ее участников. Многие компании не ограничиваются заключением договора купли-продажи и подписанием акта приема-передачи, а требуют также проставить на оборотной стороне векселя передаточную надпись – индоссамент. В этом случае достаточно просто подписи и печати контрагента, продающего вексель, чтобы в случае возникновения каких-либо юридических коллизий покупатель мог доказать, что он приобрел ценную бумагу легальным путем. При этом, если продавец не поставит рядом с подписью пометку “без оборота на себя”, при отказе векселедателя рассчитываться по долгу векселедержатель вправе потребовать от предыдущего владельца векселя отвечать по нему.
Из-за большой роли территориального фактора основной объем торгов векселями сосредоточен в Москве. Для подстраховки и для убыстрения транзакций инвесторы стараются заключать сделки со знакомыми или известными операторами, которые имеют доступ в основные котировальные системы. Тем не менее конъюнктура вексельного рынка в целом соответствует общим тенденциям, свойственным российскому финансово-денежному рынку. Как говорит Дмитрий Чиликин из ЛОКО-банка, в основном ситуация в этом сегменте зависит от количества остатков на корреспондентских счетах коммерческих банков в Центробанке. Если остатки растут и на рынке присутствует избыточная рублевая ликвидность, то растут цены как на вексельном, так и на облигационном рынке и рынке акций. Соответственно снижается доходность. Если же денег недостаточно или приближается какая-то отчетная дата – конец квартала, полугодия, то цены на рублевые инструменты понижаются и растет доходность. l
Журнал «Финанс.» № 14 (55) 12-18 апреля 2004 – Опыт
Илья Ефимчук
Подписывайтесь на телеграм-канал Финсайд и потом не говорите, что вас не предупреждали: https://t.me/finside.