Поразивший финансовую систему США кризис ликвидности вскрыл массу структурных проблем как в специфике монетарной политики ФРС, так и в организации целых финансовых отраслей. Находящиеся в плачевном положении американские страховщики облигаций Ambac и MBIA отчаянно борются за сохранение кредитных рейтингов, присвоенных Standard & Poor’s, Moody’s Investors Service и Fitch Group («Ф.» № 5). Однако сами агентства проявили себя в ходе кризиса не с лучшей стороны.
Повелители букв. Рейтинговый бизнес представляет собой картель из трех могущественных фирм – Standard & Poor’s, Moody’s Investors Service и Fitch Group. До 1975 года эта сфера была относительно конкурентной. Но затем Комиссия по ценным бумагам США (SEC) заложила мощный фундамент будущей непоколебимой олигополии. Она разрешила компаниям совершать определенные финансовые операции только на основании рейтингов, присвоенных «национально признанной статистической рейтинговой организацией» (NRSRO). В начале 1980-х таких было семь. Но в результате слияний и поглощений в 90-х годах их число упало до трех.
Откровенная олигополия не могла не вызвать критики в адрес SEC. В последние годы Комиссия все-таки предоставила статус NRSRO нескольким безвредным карликам, вроде американской A.M. Best Company, канадской Dominion Bond Rating Service (дожидавшейся этого статуса 13 лет!) и японских Japan Credit Rating Agency и Ratings and Investment Information. Однако «малыши» занимаются рейтингами лишь в своих узких рыночных нишах и мало мешают гигантам.
Между тем фактическое отсутствие конкурентной борьбы радикально снизило качество работы «большой тройки». В условиях экономического бума эти недостатки не проявлялись. Но теперь, в неспокойный период, фатальные ошибки рейтинговых агентств не только стали очевидными, но и подлили масла в огонь разгорающегося финансового кризиса. Более того, многие эксперты считают, что именно они стали одними из основных виновников нынешних проблем.
Финансовая алхимия. Во время бума на рынке недвижимости, подкрепляемого дешевой ликвидностью, поставляемой в изобилии за счет низких ставок ФРС, крупнейшим инвестбанкам удалось создать целую вселенную сложных финансовых продуктов. В основном – деривативов ипотечных кредитов, таких как печально известные CDO – Collateralized Debt Obligation. Для последующей продажи этих инструментов крупным инвесторам, вроде банков, пенсионных фондов и даже центробанков, был необходим соответствующий кредитный рейтинг. Обычно CDO представляли собой смесь ипотечных кредитов разного качества, как стандартного (выданные надежным заемщикам), так и субстандартного (subprime). Несмотря на это агентства запросто могли присвоить выпускам CDO наивысший кредитный рейтинг ААА. Иными словами, их качество оценивалось наравне с лучшими государственными долговыми обязательствами.
Как уверяют злые языки, чудесное превращение «железа» в «золото» объяснялось не только использованием рейтинговыми агентствами сложных математических моделей оценки кредитоспособности. Якобы сыграл роль тот факт, что работу рейтинговых агентств, присваивающих облигациям кредитный рейтинг, щедро оплачивали заинтересованные инвестиционные банки. Теперь SEC проводит расследование по поводу конфликта интересов и возможных махинаций в процессе присвоения рейтинга.
Неудачи агентств в области финансовой алхимии стали очевидными после лавинообразного роста дефолтов по входящим в CDO ипотечным кредитам летом 2007 года. И что же? «Большая тройка» принялась с упоением снижать свои наивысшие рейтинги, присвоенные, как оказалось, разному облигационному «мусору». Под пересмотр попали ценные бумаги совокупной стоимостью более чем в $1 трлн, что привело в итоге к фантастическим убыткам и списаниям пока что в $100 млрд у их держателей. Агентства не сильно ценили предыдущую работу – например, S&P с залихватской удалью разом снизило рейтинг одного из классов CDO под управлением компании State Street сразу на 18 уровней, с наивысшего инвестиционного рейтинга ААА до близкого к дефолтному ССС-! Чего уж мелочиться, было «золото», а оказалось «железо» – извините, недоглядели.
Снижения на 5–8–10 уровней многомиллиардных облигационных выпусков настолько часты, что никого не удивляют. Всего, по оценкам банка Credit Suisse, к концу 2007 года S&P, Moody’s и Fitch понизили с наивысшего уровня рейтинг 70% CDO, выпущенных в 2006 году. На все упреки в свой адрес представители «большой тройки» отвечают туманными заявлениями об «улучшении математических моделей оценки», «заменой ведущих аналитиков» или же «введением новых систем оценки взамен старых».
Быть может, нынешний провал рейтинговых агентств – всего лишь исключение, а ранее им удавалось быть более точными в своих прогнозах? Вовсе нет. Картель и раньше не отличался точностью оценок. Все три агентства дружно удерживали наивысший кредитный рейтинг американского энергогиганта Enron за несколько дней до его фактического банкротства в конце 2001 года, несмотря на осведомленность о проблемах компании за многие месяцы до коллапса. И ничего – сошло с рук, ведь барьер для входа конкурентов на рынок слишком высок, да к тому же их не пускает SEC. В ответ на иски по делу Enron агентства успешно сослались на то, что их рейтинг всего лишь «мнение», защищенное священным конституционным принципом «свободы слова». Фантастическая, мало с чем сравнимая мощь «большой тройки», когда буквально одной буквой она может поставить компанию на грань банкротства или наоборот предоставить широчайшие возможности, сочетается со столь же колоссальной безответственностью.
На международной арене. Агентства обладают не только регулятивно-экономической, но и политической мощью. Давно отстали от жизни суверенные рейтинги, присваиваемые «большой тройкой» долговым обязательствам отдельных стран. К примеру, по наиболее важным для суверенного рейтинга показателям – отношению госдолга к ВВП, госдоходов к госдолгу и сальдо внешнеторгового баланса – Россия давно опережает страны с наивысшими инвестиционными рейтингами. После перевода страны из спекулятивной категории в инвестиционную агентством Moody’s в 2003 году, Fitch в 2004, а S&P в 2005 макроэкономические показатели значительно улучшились. Тем не менее отражающих эту динамику повышений рейтинга все еще не последовало.
В то же время аховое положение американской экономики не вызывает почти никакой реакции. Резко ухудшившиеся в последние годы макроэкономические показатели США пока не привели к изменению суверенного рейтинга. Правда, теперь проблемы стали настолько очевидны, что совершенно не замечать их было бы странно. В самом начале 2008 года наиболее «либеральное» из «большой тройки» агентство Moody’s выпустило доклад, в котором очень осторожно упоминает о возможном снижении наивысшего суверенного рейтинга США, присвоенного аж в 1917 году и с тех пор неизменного. Правда, при условии, если Соединенные Штаты не снизят расходы на дотируемые из государственного бюджета программы социального обеспечения и медицинского страхования (прежде всего, Medicare и Medicaid). «Если политика не изменится, в течение ближайших 10 лет нам надо будет серьезно задуматься, соответствуют ли США рейтингу ААА, – заявил аналитик Moody’s Стивен Хесс. – Рейтинг США является якорем мировой финансовой системы, если он будет снижен, это будет большой проблемой». С последним утверждением можно и не согласиться. Практика показывает, что проблемы наступают гораздо раньше, чем «большая тройка» успевает на них хоть как-то отреагировать.
Журнал «Финанс.» №08 (243) 25 февраля — 2 марта 2008 — Капитал
Александр Зотин
Подписывайтесь на телеграм-канал Финсайд и потом не говорите, что вас не предупреждали: https://t.me/finside.