Гормоны роста

Ф. публикует много рейтингов на самые различные темы, и все они отличаются некоторым постоянством (время выхода, методика и т. п.), правда, есть единственное исключение. Имя ему – рейтинг быстро­растущих компаний. Чуть менее года назад, в октябре 2007-го, мы писали, что хотим сделать список полезным и эффективным. Для этого мы изменили принципы отбора участников. Во-первых, ввели вилку по выручке – от 1 до 15 млрд рублей, сделав ставку на средний бизнес. Во-вторых, появился критерий «публичность», предполагающий наличие у компаний из списка торгующихся акций, облигационного займа или векселей. Главный принцип отсева – рост выручки не менее 30% – остался неизменным.

Не обошлось без нововведений и на этот раз. Опять нами движет желание получить полезный список. Минус предыдущего рейтинга – огромное количество эмитентов, выпустивших облигации или векселя. Для частных инвесторов эти компании представляют скорее праздный интерес, ведь мало кто ведет целенаправленную скупку бондов, наоборот, они все больше торгуют акциями или производными инструментами. Поэтому для нового рейтинга быстрорастущих компаний мы решили модернизировать критерий «публичность». Исключили эмитентов, разместивших только облигации или векселя, и добавили компании, бумаги которых находятся в системе RTS Board. Все-таки в «третьем эшелоне» еще можно найти интересную инвестиционную идею и заработать прибыль.

Инфраструктурный задел. Теперь посмотрим на обновившийся список быстрорастущих компаний. В прошлом рейтинге тон задавали розничные сети и банки, которые активно привлекали средства для экспансии на долговом рынке. И те и другие столкнулись с проблемами. Многие агрессивно растущие торговые компании работали с очень высоким уровнем долга (например, сибирская сеть гипермаркетов «Алпи», вошедшая в прошлогодний список). Если раньше кредиты и облигационные займы помогали рознице развиваться, то теперь необходимость платить проценты и невозможность привлечь новые средства на рынке заставляет сети повышать качество бизнеса, а не увеличивать его размер. У банков ситуация менее трагичная – из-за отсутствия средств, прежде привлекаемых у западных контрагентов, они замедлили свое развитие. Впрочем, текущая ситуация на финансовом рынке не помешала банкам «Возрождение» и «Санкт-Петербург» второй год подряд войти в список. Но они привлекали средства не только на долговом рынке, но и путем размещения акций на бирже.

Место остальных банков, а также торговых сетей, в рейтинге заняли компании, представляющие инфраструктурные отрасли: строительство, строительные материалы, транспорт. А также их поставщики. Посмотрите на первую тройку – две компании, связанные со строительным сектором (петербургский «Метрострой» и «Сибирский цемент»). Плюс производитель шин из Омска. Сохранят ли они свои позиции в будущем? У «Омскшины» высокая динамика продаж вызвана «низким стартом», который был связан с плохим финансовым положением предприятия и ранее непонятной стратегией основного инвестора – холдинга «Сибур». Легко предположить, что по итогам 2008 года рост продаж у «Омскшины» в процентном выражении будет существенно ниже. А вот для представителей смежных отраслей – «Метрострой» и «Сибирский цемент» – сделать точный прогноз намного сложнее. Учитывая желание государства тратить большие деньги на инфраструктуру, предположим, что петербургская компания и в следующем году появится в рейтинге. А вот «Сибирскому цементу», второй год находящемуся в списке, как и другим игрокам в цемент­ной отрасли, необходимо найти баланс между отпускной ценой и объемом производства, ведь основной фактор увеличения прибыли и продаж – рост стоимости цемента – исчерпан.

Есть идея? Попытка разложить по полочкам те или иные тенденции – первый обязательный шаг в инвестиционном процессе. Как и мониторинг, то есть составление тех же списков или шорт-листов. Но этим дело не заканчивается. Поэтому для проекта, посвященного быстрорастущим компаниям, мы подготовили еще два дополнительных материала. Начальник управления стратегических инвестиций «Велес Капитала» Анд­рей Ли рассказывает о своих методиках поиска инвестиционных идей в «третьем эшелоне», а управляющий директор группы «РОЭЛ» Владимир Дорохин поделился соображениями о работе с быстрорастущими компаниями, а также для онлайн-версии интервью выделил сегмент, в котором он видит большой потенциал роста стоимости.

МЕТОДИКА

В рейтинге принимают участие компании, акции которых торгуются на ММВБ или РТС, или же находятся в системе RTS Board. Обязательным условием отбора является рост выручки не менее 30% в 2007 году.

В список включены средние по размеру предприятия (с выручкой от 1 до 15 млрд в 2007 году), представляющие наибольший интерес для инвесторов. Еще одно условие для прохождения в рейтинг – раскрытие финансовой отчетности.

Ранжирование компаний произведено по росту выручки с учетом объема продаж. Выручка (эквивалентный доход) банка вычисляется как сумма процентных (до вычета расходов) и непроцентных доходов (за вычетом расходов по операциям с ценными бумагами и иностранной валютой).

Итоговый коэффициент роста равен произведению поправочного коэффициента и показателя роста продаж. Поправочный коэффициент рассчитывается как отношение абсолютного изменения выручки конкретной компании к среднему арифметическому изменению всех участников рейтинга (принято за 1). Показатель роста продаж равен отношению объема продаж в 2007 году к выручке в 2006 году. Пересчет долларов США в российские рубли осуществлялся по среднему курсу Центробанка: 25,55 (2007), 27,14 (2006), 28,31 (2005).

МНЕНИЕ: Как найти интересную бумагу в «третьем эшелоне»

Андрей Ли, начальник управления стратегических инвестиций ИК «Велес Капитал»:

Для поиска компаний пользуюсь системой СПАРК и СКРИН. Там присутствуют отчетности всех акционерных обществ. Например, я запускаю поиск компаний с выручкой больше $ 100 млн. Можно рассматривать бизнес с меньшим оборотом, но при этом он должен быстро расти. На выходе получаю список из 1000 компаний, и я начинаю портить свое зрение.

Ключевыми показателями для меня являются выручка, чистая прибыль, ROE (return on equity), активы, структура акционеров, темпы роста бизнеса. Компания должна работать с нормальной рентабельностью. ROE является одним из основных показателей, так как низкий ROE может означать, что компания не генерирует стоимости, а порой существуют компании, которые генерируют отрицательную стоимость, имея огромные активы и небольшую прибыль. Вместо того, чтобы отдать эту прибыль акционерам, они просто сидят на мешке с деньгами. Далее смотрим активы. Есть случаи, когда у компании просто огромная выручка, а в балансе фактически дыра. Все имущество выведено на другую структуру, подконтрольную владельцам компании, а прибыль – в какой-нибудь торговый дом, где остается вся маржа. Структура акционеров также важна. Захожу в «Яндекс» и смотрю новостной фон вокруг компании. Кто эти люди, как они относятся к миноритариям? Работает ли менеджмент в интересах акционеров компании?

Если меня все эти факторы устраивают, то я откладываю компанию в отдельный файл. Занимаюсь этим две недели в году после выхода годовых отчетностей. Получается, что делаю первичный анализ, вычисляю примерную справедливую стоимость бизнеса. Далее файл передается аналитикам, которые проводят детальное исследование, строят модели, более точно прогнозируют темпы роста, вычисляют ставку дисконтирования и т. п. Например, они определяют справедливую стоимость акций в 100 рублей. Я звоню партнерам на местах и говорю, что мне интересны бумаги компании по 50 копеек за штуку. Они отвечают: «Ты что? У нас эти акции за рубль разбирают». Мы соглашаемся, и они собирают для нас, например, 2%. Иногда возникают конфликты с основными акционерами, менеджментом, которым не нравятся скупка бумаг компании. По сути, это отличный тест на то, является компания интересной или нет. Если они недовольны скупкой акций, значит знают, что бумаги покупаются по цене, которая значительно ниже справедливой. Если их противодействие приобретает агрессивный характер, то мы тут же прекращаем покупку бумаг и выходим из проекта.

Если же все прошло удачно, то формируется аналитический продукт по компании, и я начинаю общаться с другими профессиональными участниками. Например, мы говорим, что хотим продать бумаги по 50 рублей. Остальные игроки видят, что потенциал роста до 100 рублей сохраняется, и изъявляют желание приобрести акции. Вот так происходит размещение. И все довольны, но это идеальный случай. Подобным бизнесом, кроме профессиональных участников, занимаются частные лица. Я знаю как минимум пять человек, которые за последние три-четыре года заработали несколько миллионов долларов, инвестируя в акции компаний, которые не торгуются на бирже.

Впрочем, ситуация меняется. В 2006 году у наших клиентов в среднем была доходность около 250%, в 2007 году – 66%. Кроме того, уменьшилось число дешевых проектов. Люди научились считать, они видят, что кто-то зарабатывает на тех же акциях сотни или тысячи процентов. Даже бабушки-дедушки, у которых мы приобретаем бумаги на местах, уже не хотят продавать акции за сумму, равную двум дивидендам, а просят коэффициент девять – десять, так как в противном случае им будет интереснее получать дивиденды по акциям, чем держать деньги на депозите в Сбербанке. Высока конкуренция и между профессиональными участниками. Если ты начал какой-то проект, то в течение нескольких дней об этом знает весь рынок. И тогда существует вероятность, что придет еще один игрок и начнет скупать по более высокой цене. Слово за слово стоимость бумаг повысится за прежних двух рублей до двадцати. Следовательно, доходность проекта падает.

Наиболее динамично развивающиеся компании в 2006–2007 годах

Место

Компания

Динамика выручки в 2006-2007гг., %

Выручка в 2007 г., млн руб.

1

Метрострой

410

14458

2

Камкабель

341

10594

3

Система-галс

338

11558

4

Омскшина

303

9158

5

Сибирский цемент

260

14263

6

Горнозаводскцемент

257

4887

7

Связьстрой-5

229

4754

8

Челябинский кузнечно-прессовый завод

229

3884

9

Банк Санкт-Петербург

219

10758

10

Уфалейникель

203

14602

11

Новотроицкцемент

185

1699

12

Собинбанк

176

7946

13

Балтийский завод

172

4036

14

Московский индустриальный банк

171

6079

15

Синергия

168

11352

16

Туймазинский завод автобетоновозов

159

2666

17

НИИМЭ и Микрон

159

3652

18

Ковровский механический завод

154

2696

19

Электроприбор

152

1409

20

Трест Севэнергострой

134

1217

21

НМТП

131

12355

22

Банк Возрождение

121

13513

23

Уральский банк реконструкции и развития

119

5047

24

Мотовилихинские заводы

117

11379

25

Тверской экскаватор

116

4566

Наиболее динамично развивающиеся компании в 2007 году

Место

Компания

Динамика выручки в 2007 г., %

Выручка в 2007 г., млн руб.

1

Омскшина

241

9158

2

Обьнефтегазгеология

164

2203

3

Связьстрой-5

159

4754

4

Нижегородский машзавод

156

4073

5

Балтийский завод

141

4036

6

Ковровский механический завод

126

2696

7

Метрострой

118

14458

8

Камкабель

117

10594

9

Мостострой № 6

113

4380

10

Горнозаводскцемент

103

4887

11

НИИМЭ и Микрон

103

3652

12

Банк Санкт-Петербург

103

10758

13

Челябинский кузнечно-прессовый завод

100

3884

14

Ярославский шинный завод

99

5197

15

Сибирский цемент

92

14263

16

Уральская кузница

88

6375

17

Новотроицкцемент

82

1699

18

Открытые инвестиции

81

4209

19

Гипротюменнефтегаз

79

2185

20

Волгомост

76

7456

21

Ритм ТПТА

70

1005

22

Волгогаз

70

2178

23

Мостоотряд № 19

69

11626

24

НМТП

64

12355

25

Петролеспорт

61

3596

3 «Сибирский цемент»

Повышение цен благоприятно сказалось на динамике финансовых показателей производителей цемента – в рейтинге присутствует шесть компаний, в названии которых содержится заветное слово «цемент». За два года выросла не только выручка, но и рентабельность, увеличившаяся с нескольких до десятков процентов. Но эта «красота» уже в прошлом. Безумный рост цен на цемент столкнулся с естественным препятствием – увеличением импорта. И теперь, если верить данным Московской фондовой биржи, стоимость этого строительного материала снижается.

12 «Синергия»

Еще несколько лет назад об этом производителе водки мало кто знал, а его брэнды находились в статусе региональных марок. Агрессивная скупка ликеро-водочных заводов по всей стране (Хабаровск, Нижний Новгород, Кемерово, Московская область) сделала «Синергию» одним из крупнейших игроков на российском рынке. И компании вполне по силам побороться за лидерство в отрасли. По оценке инвестиционной компании «Ренессанс Капитал», объемы продаж «Синергии» по итогам 2010 года более чем удвоятся по сравнению с результатом 2007-го.

26 «Алтайвагон»

Бум вагоностроения в стране можно разделить на два этапа. Первый, закончившийся пару лет назад, олицетворяли частные железнодорожные операторы. Они год за годом отбирали у РЖД все большую долю в самых лакомых сегментах грузовых перевозок (например, транспортировке нефти). В какой-то момент собственного и арендованного железнодорожного состава им не хватило на удовлетворение потребностей клиентов, и последовали заказы на новые вагоны. Второй этап – реванш государственной РЖД, которая реструктуризирует свой бизнес, формируя специализированных операторов. Им тоже необходим современный парк вагонов, следовательно, у «Алтайвагона» будет все в порядке с финансами.

55 У-УАЗ

Производители военной техники входят в рейтинг быстрорастущих компаний через раз. С чем это связано? Во-первых, с особенностями их бизнеса. Есть контракт от иностранцев – есть и продажи. Во-вторых, со спецификой поступления и учета денежных средств по военному заказу. Например, у Улан-Удэнского авиационного завода, основной продукцией которого являются вертолеты «Ми-171» (транспортный вертолет на базе «Ми-8»), выручка в 2007 году выросла на 38%. Но если сравнить данные 2007 и 2005 годов, то видно, что объем продаж почти не изменился. В этом году Улан-Удэнский авиационный завод присутствует в рейтинге, а уже в следующем может вылететь из списка.

66 Туймазинский завод автобетоновозов

Высокие цены на квадратные метры толкнули вверх не только рентабельность и прибыль девелоперов, но и продажи их подрядчиков. Например, машиностроительных компаний, производящих специальную технику для строительства. Одним из таких предприятий является Туймазинский завод автобетоновозов, входящий в группу «Камаз». Чем занимается это предприятие, видно из его названия, поэтому обратим внимание только на его финансовые показатели. Выручка завода за два года увеличилась в 2,5 раза, чистая прибыль – в 4 раза. Между тем возможности для дальнейшего роста сохраняются: строительная отрасль испытывает нехватку современной техники.

71 «Верофарм»

Как можно лаконично описать это предприятие? Пожалуй, наиболее точной формулировкой будет «курица, несущие золотые яйца для “Аптечной сети 36,6”». Компания, сделавшая ставку на агрессивное развитие розницы, столкнулась с проблемой долгов и поиска источников финансирования. Еще в конце 2006 года аналитики говорили, что у «36,6» нет иного выхода, как продать «Верофарм», чтобы закрыть часть долгов и получить деньги на экспансию розничного бизнеса. Прошло полтора года – фармацевтическое предприятие по-прежнему входит в структуру «36,6», а новый менеджмент сети занимается повышением рентабельности розницы.

Журнал «Финанс.» №32 (267) 01 сентября — 07 сентября 2008 — Капитал
Игорь Терентьев